1、全流通对A股的估值体系有较为明显的冲击,沪深300的托宾Q估值从2007年底高点的4.43滑落到目前的1.21,距离托宾Q的理论均衡值仅一步之遥;但是中小板流通市值占比54%,创业板流通市值占比37%,两者全流通程度依然偏低,中小板托宾Q值从2007年底的5.1下滑到目前的2.2,未来中小板和创业板的托宾Q估值依然存在继续下行的压力。

    2、理论上讲,托宾Q值低于临界值1意味着金融资产的价值低于企业重置成本,即金融资产被低估,此种背景将是兼并重组的温床。以成熟市场美国为例,在20世纪20年代以及20世纪80年代,美国市场的托宾Q值均低于临界值1,均出现了美国历史上比较有名的并购潮。在目前沪深300指数托宾Q值接近临界值的背景下,中国市场同样存在着并购浪潮的可能性,我们认为目前托宾Q值低于1的行业例如钢铁、建筑建材、房地产等行业在2013年的并购重组将显著增加。

    3、并购潮的出现实际上是对此前无效投资的清理重组过程,是淘汰企业家的过程。一方面将资源配置给更有效率的企业,另一方面对产能的持续扩张过程是一个抑制。并购潮一旦出现,将是企业分化加大的过程,在此过程中有实力的企业借机扩大市场份额,而另一些经营较差的企业将被淘汰,意味着效率的提升及资源的配置效率的改进,这对市场是相对有利的。

    4、A股分行业来看,托宾Q值分化较大。上游的能源及材料行业:有色金属托宾Q值远高于临界值;化工、采掘托宾Q接近于临界值;钢铁托宾Q低于临界值。中游资本品行业:建材及交通运输设备类托宾Q低于临界值;信息设备、电子及机械托宾Q值高于临界值。消费类行业:可选消费类中家电、地产的托宾Q值低于临界值,而纺织服装、医药生物则要明显高于临界值;日常消费类行业农林牧渔、轻工、食品饮料、餐饮旅游等托宾Q值均高于临界值。服务类行业:除了交通运输之外,其他行业例如商贸、信息服务等托宾Q值均高于临界值。

    5、A股与标准普尔分行业托宾Q对比:A股整体具有安全边际。行业托宾Q值是否具备估值安全边际,除了参考理论临界值、一级市场折溢价率之外,随着全流通的逐步推进,估值国际接轨趋势不可避免。按照同样的测算方法,我们计算了标普500分行业托宾Q值,对比来看,资本品行业中,煤炭、建材、化工等行业安全边际较高,A股有色金属托宾Q偏高;消费品行业中,食品饮料、医药行业的托宾Q偏高,汽车估值具有安全边际,旅游行业基本趋于一致;技术类行业包括信息、电信等行业中美估值整体较为接近,估值波动的方向并不明确。